V posledním článku s tématikou ekonomických vzorečků jsem se zaměřoval na vnitřní výnosové procento – IRR, pomocí kterého jsme schopni vyhodnocovat investiční projekty – jako příklad jsme dříve počítali výnosnost investice do bytu, který se chystáme po určitou dobu pronajímat a pak zase prodat. V článku jsem zmiňoval, že IRR v procentech často porovnáváme vůči nějaké další proměnné, kterou bereme v rámci vyhodnocení jako určitou minimální hranici výnosnosti projektu. Takovou hranicí v prostředí podniků a projektů bývá často (ale nemusí) WACC. Je to zkratka z anglického “weighted average cost of capital”. V překladu jde o vážené průměrné náklady na kapitál.

WACC – vysvětlení a vzorec na vážené průměrné náklady na kapitál

Jak jsem zmiňoval, WACC jsou vážené průměrné náklady na kapitál. Je vyjádřen v % a říká, kolik stojí vlastníky podniku využívání jejich zdrojů. Financování podniku je dvojí (vlastní zdroje, cizí kapitál). Celé nám to ještě ovlivňují daně a z toho plyne že i výpočet WACC bude vzoreček s nemálo parametry. To ale neznamená, že je to přehnaně složité.

Vzorec na WACC

Vzoreček vypadá takto ¹

Kde:

• WACC – vážené průměrné náklady na kapitál
• VK – vlastní kapitál
• CK – Celkový kapitál (VK+CZ)
• CZ – Cizí zdroje
• Rvk – náklady vlastního kapitálu
• Rck – náklady cizího kapitálu
• tc – korporátní daň z příjmu

Vidíme, že vzorec se skládá ze 2 částí

• první část vzorce (VK/CK)*rvk je část počítající náklady na vlastní kapitál
• druhá zbývající část vzorce se zaobírá výpočtem nákladů na cizí kapitál
• (1-tc) je zohlednění daňového štítu

Složka vlastního kapitálu

První složkou WACC jsou průměrné náklady na vlastní kapitál. Do vlastního kapitálu patří vklady (peněžité, nepeněžité) majitelů do svého podniku, počítáme sem také další složky jako například kapitálové fondy, fondy ze zisku, nakumulované výsledky hospodaření minulých let a běžného období. Výši vlastního kapitálu zjistíme z účetní závěrky.

Jedná se o hlavní složku, kterou majitel podniku při svém podnikání riskuje. Proto bývají náklady na kapitál (Rvk) v procentuálním vyjádření zpravidla vyšší než náklady na cizí kapitál. Riziko vlastního kapitálu je vyšší než riziko na cizí kapitál. Z hlediska výpočtu jsou náklady na vlastní kapitál (Rvk) oproti nákladům na cizí (Rcz) často opravdový oříšek. Je to dáno tím, že náklady na cizí kapitál dokážeme hravě spočítat, neboť známe výši jistin a úrokových sazeb na externí financování. Oproti tomu u nákladů na vlastní kapitál pracujeme s rizikem a dané % často musíme modelovat a odhadovat.

Používáme k tomu různé metody, nejpřesnější metodou je model oceňování kapitálových aktiv (CAPM) ², která používá k ocenění nákladů na vlastní kapitál různé parametry z kapitálových trhů. Z toho plyne i určitá limitace tohoto modelu. Určité parametry se počítají z trhu a pokud neexistuje pro danou společnost trh nebo alespoň obchodované společnosti dostatečně podobné, tak si musíme poradit jinak a metodu použít nemůžeme. Na tuto metodu se podívám někdy příště neboť je to téma poměrně rozsáhlé.

Složka cizího kapitálu

Druhou složkou jsou náklady na cizí kapitál. Tady je to jak jsem zmiňoval o mnoho jednodušší. V praxi nám pouze stačí udělat soupis externího financování a jeho podmínky. To znamená všechny úvěry, emitované dluhopisy a podobně. Vypočítáme vážené náklady na cizí zdroje (váženou průměrnou úrokovou sazbu v %) a dosadíme do vzorce. Výši cizích zdrojů zjistíme z opět z účetní závěrky.

Daňový štít

Ve vzorci na WACC vidíme ještě u cizího kapitálu (1-tc), kde tc je sazba daně z příjmu dle platné legislativy. Náklady na cizí kapitál (například úroky v případě úvěrů nebo výplaty kupónů v případě dluhopisového financování) jsou většinou daňově uznatelné a tím pádem nám působí tzv. daňový štít. Danou komponentou vzorce (1-tc) náklady na cizí kapitál ponížíme, protože budeme mít menší daňový základ díky nákladům na externí dluh.

Je podle mého názoru sporné, jestli tuto komponentu vzorce použít, pokud víme, že naše společnost bude ztrátová tento a několik dalších let. V tomto případě nám daňový štít nevzniká v daném účetním roce a je otázkou jestli nám někdy vznikne. Ztráta z minulých období se dá několik let daňově uplatnit i zpětně, nicméně to je spíš otázka na daňaře a tady jsem na tenkém ledě.

Ještě malá teoretická úvaha k uplatnění daňového štítu ke které mě navedl starší článek na portálu Pohoda o daňové uznatelnosti úroků ³ (najděte si případně aktuální legislativu). Psal jsem, že většinou jsou náklady (úroky) na cizí zdroje daňově uznatelné. To platí, ale jsou výjimky v závislosti na platné legislativě v daném čase a místě. Například úroky z půjček poskytnutými mezi spřízněnými stranami za určitých podmínek uznatelné být nemusejí. Nejsou uznatelné úroky na úvěry za účelem pořízení dlouhodobého majetku, které již vstoupily do pořizovací ceny majetku a podobných výjimek může být řada. Takže s bezmyšlenkovitým uplatňováním daňového štítu proti Cizím zdrojům z účetní závěrky určitě opatrně pokud by u firmy taková situace mohla vzniknout a hrozilo by výrazně ovlivnění WACC vzhledem k uplatnění štítu na nesprávný typ cizích zdrojů.

U nákladů na úvěr pro pořízení DM je, řekl bych, v pořádku daňový štít uplatnit i když vstupují do pořizovací ceny DM (efekt se reálně projeví nějakým způsobem odpisech), u půjček mezi spřízněnými stranami naplňující kritéria neuznatelnosti se už ale neprojeví vůbec a my bychom si nesprávně ponížili celé WACC. Vzorec na WACC bych v případech, kdy máme část daňově uznatelných a materiálně významnou část i daňově neuznatelných cizích zdrojů ještě rozšířil a část vzorce výpočtu nákladů na cizí zdroje rozdělil na 2 části – na daňově uznatelnou a neuznatelnou. Záleží na vyčíslení dopadu a jestli se není s ohledem na materialitu zbytečné si s tím tolik pohrát.

Vztah IRR a WACC při hodnocení investic

Nyní tedy umíme WACC spočítat. Po dosazení všech parametrů do vzorce budeme znát procentuální sazbu nákladů na kapitál, tedy to co nás stojí financování. Máme tedy určitou referenční sazbu proti které můžeme porovnávat výnosnost investic. Platí, že chceme aby byla investice výnosnější než naše WACC. Samozřejmě se nejdříve snažíme spočítat WACC co možná nejpřesněji.

Pokud je výsledné IRR investice (v %) vyšší než naše náklady na zdroje v podobě WACC (v %), tak je investice logicky z hlediska výpočtu výhodná a platí to samozřejmě i obráceně. Teoreticky bychom IRR a WACC mezi sebou porovnávat při hodnocení investice nemuseli, respektive takto:

• K tomu, abychom vyhodnotili, že určitý projekt nebo investice je výhodná při daných WACC stačí, že NPV (čistá současná hodnota), kde WACC působí jako diskontní faktor je vetší než 0. To znamená, že čisté peněžní toky investice jsou kladné a projekt je výhodný. Nicméně nevíme jak moc je výhodný oproti naší referenčí minimální hranici výnostnosti.
• K tomu, abychom řekli o kolik je projekt nebo investice výhodnější (nebo nevýhodnější) oproti WACC už IRR znát ale potřebujeme, abychom daný rozdíl vyčíslili v %

To že má investice vyšší výnosnost (IRR) než jsou vážené průměrné náklady na kapitál (WACC) zjistíme z čisté současné hodnoty (NPV). Každopádně je ale fajn vědět i to, o kolik je IRR vyšší nebo nižší než WACC. Důvodem může být třeba to, že WACC nelze spočítat zcela přesně jak bychom asi chtěli a můžeme při posuzování investic chtít třeba nějaký polštář navíc abychom tuto nepřesnost pokryli.

1. Wikipedie, Vážený průměr nákladů kapitálu [on-line]. [cit. 2022-12-29]. Dostupné z WWW: https://cs.wikipedia.org/wiki/V%C3%A1%C5%BEen%C3%BD_pr%C5%AFm%C4%9Br_n%C3%A1klad%C5%AF_kapit%C3%A1lu 
2. Investopedia, How Do I Use the CAPM to Determine Cost of Equity? [on-line]. [cit. 2022-12-29]. Dostupné z WWW: https://www.investopedia.com/ask/answers/022515/how-do-i-use-capm-capital-asset-pricing-model-determine-cost-equity.asp
3. Portál Pohoda, Úroky z pohledu daňového a účetního [on-line]. [cit. 2022-12-29]. Dostupné z WWW: https://portal.pohoda.cz/dane-ucetnictvi-mzdy/ucetnictvi/uroky-z-pohledu-danoveho-a-ucetniho/